Analyse: Die ersten Jahre des Euro

Anfang 1999 hat die Europäische Währungsunion begonnen. Ohne Übertreibung können wir sagen: Die Geburt des Euro war ein historisches Ereignis. Zum ersten Mal in der Geschichte haben souveräne Staaten ihre staatliche Hoheit auf dem Gebiet des Geldwesens einer supranationalen Institution übertragen und ihre bisherigen nationalen Währungen in einem gemeinsamen Geld aufgehen lassen. Von einem Tag zum anderen wurde der Euro zur einheitlichen Währung von elf - ab 2001 mit Griechenland zwölf - souveränen Staaten der Europäischen Union, die zusammen beinahe 300 Millionen Bürger umfasst.

Der Außenwert des Euro

19 Monate sind eigentlich eine viel zu kurze Zeitspanne, um das Leistungsvermögen der neuen europäischen Währung wahrhaft und umfassend zu erkennen. Ihre Vorteile sind primär langfristiger und struktureller Natur. Beispielsweise werden die Bürger des Euroraumes die niedrigeren Transaktionskosten und die unmittelbaren Preisvergleiche über die Landesgrenzen hinweg erst mit der Ausgabe der Eurogeldscheine und Euromünzen im Jahr 2002 erleben können. Außerdem werden der Wettbewerb intensiviert und die finanziellen Strukturen im Euroraum gefestigt werden. Schließlich wird der Euro die europäische Identität nachhaltig zu stärken vermögen.

Trotz der vielen erst mit der Zeit greifenden Vorteile möchte ich versuchen, den bisherigen Erfolg des Euro darzustellen, indem ich mich seiner Entwicklung von verschiedenen Seiten nähere.

Der Außenwert des Euro ist seit seiner Einführung Anfang 1999 von 1,17 $ auf den Tiefststand von 0,8875 $ am 19. Mai 2000 gesunken, hat sich seither erholt und schwankt zwischen 0,96 und 0,90 $. Die Leistungskraft des Euro darf aber nicht primär an diesem Auf und Ab gemessen werden, da die Kurse frei floatender Währungen - wie jene des Dollar, des Euro und des Yen - nicht nur von den Wirtschaftsdaten ihrer Wirkungsräume, sondern auch von psychologischen Faktoren und Markterwartungen beeinflusst werden. Überdies relativiert sich die Bedeutung des Euro-Wechselkurses dadurch, dass der Euroraum nur rund 14 Prozent seines Sozialproduktes im Warenhandel mit Drittstaaten erwirtschaftet.

Viel wichtiger für die Bewertung ist, dass die junge Europäische Zentralbank unabhängig von politischen Einflüssen aufgetreten ist und ihr oberstes Ziel - die Preise stabil und die Kaufkraft hoch zu halten - unbeirrt verfolgt und auch erreicht hat. Beweis für dieses couragierte Handeln ist, dass sich der EZB-Rat - konfrontiert mit anhaltend hohen M3-Wachstumsraten von rund 6 Prozent - im bisherigen Jahresverlauf vier Mal entschieden hat, die Leitzinsen zu heben. Konkret wurde der Zinssatz für das Hauptfinanzierungsgeschäft des Eurosystems von 3 Prozent auf 4,25 Prozent erhöht. Zuletzt hat der EZB-Rat am 8. Juni mit einer Anhebung um 0,5 Prozentpunkte ein starkes Stabilitätssignal gesetzt.

Zudem ist mit der Währungsunion ein einheitlicher Geldmarkt für alle Kreditinstitute des Euroraumes geschaffen worden. Dieser Geldmarkt hat von Anfang an weitgehend reibungslos funktioniert. Die Volatilität des Geldmarktzinses hielt sich in engen Grenzen, die EZB hat nur ein einziges Mal (zu Anfang des Jahres 2000) eine Feinsteuerungsmaßnahme vorgenommen, und dies auch nur zur Abschöpfung von Liquidität, die im Vorfeld des Jahrtausendwechsels bewusst überreichlich zur Verfügung gestellt worden war.

Ankerwährung für Wechselkurse

Auch hat sich der Euro bereits in seinem ersten Jahr als eine der führenden internationalen Währungen etabliert, was sich besonders im starken Wachstum der in Euro denominierten Anleihen (plus 40 Prozent 1999) widerspiegelte. Vor allem expandierten die privaten Anleihen bzw. Unternehmensanleihen in Euro wesentlich dynamischer, als es viele Marktbeobachter vor der Einführung des Euro erwartet hatten; die Anleihen konnten vom Markt rasch absorbiert werden.

Schwach entwickelten sich indes die Veranlagungen in Euro, also seine Aufnahme in größere Portefeuilles. Diese Zurückhaltung ist vor allem auf die noch bestehende Segmentierung der europäischen Finanzmärkte zurückzuführen.

Bei der Fakturierung im Waren- und Dienstleistungsverkehr hat der Euro an Boden gewonnen. In Österreich werden bereits rund die Hälfte aller Fakturierungen in Euro abgewickelt.

Schließlich wird der Euro zunehmend als Ankerwährung für die Wechselkurspolitik verwendet. So haben bereits über 50 europäische und afrikanische Länder Vereinbarungen verabschiedet, die ihre Landeswährung auf die eine oder andere Weise an den Euro oder an einen mit Euro ausgestatteten Währungskorb binden.

Die rückblickende Analyse ist also durchaus positiv. Die künftige Entwicklung des Euro wird jedoch sehr stark davon abhängen, wie glaubwürdig die Geld- und Währungspolitik des Eurosystems weiterhin sein wird. Und Glaubwürdigkeit erfordert, dass die Notenbank - wie bisher - im Einklang mit ihrer geldpolitischen Strategie handelt ("do what you say") sowie ihre Handlungen - vielleicht noch besser als bisher - gegenüber der Öffentlichkeit erklärt ("and say what you do").

Geldpolitische Strategie

Die geldpolitische Strategie hat daher eine wichtige Orientierungsfunktion, nicht nur für das Eurosystem selbst, sondern auch für die Finanzmärkte und die breite Öffentlichkeit. Die vom EZB-Rat beschlossene Strategie umfasst drei Elemente:

- Das Streben nach Preisstabilität. Dieses Ziel ist erreicht, wenn der Anstieg der jährlichen Inflationsrate gemessen am Harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI) unter zwei Prozent liegt.

- Die Kontrolle des Geldmengenaggregats M3, dessen Entwicklung anhand eines Referenzwertes beobachtet wird.

- Die breit angelegte Beurteilung der Preisentwicklung anhand einer Fülle von monetären, realwirtschaftlichen und finanziellen Indikatoren.

In diesem Zusammenhang möchte ich auf die aktuelle Diskussion über die sogenannte New Economy hinweisen, auf die Diskussion über den möglichen Aufbruch in eine neue wirtschaftliche Ära. Meiner Meinung nach ist es sinnvoll, die New Economy als Inbegriff von zwei verschiedenen Entwicklungen zu verstehen. Die eine Entwicklung ist, dass das Potenzialwachstum im Sog gestiegener Faktorproduktivität größer geworden ist. Die höhere Faktorproduktivität ist in erster Linie auf die Revolution in der Informations- und Kommunikationstechnologie zurückzuführen. Die andere Entwicklung ist ein Rückgang der strukturellen Arbeitslosigkeit, wobei dies wiederum zum Teil der Revolution in der Informations- und Kommunikationstechnologie zuzuschreiben ist.

Im Zusammenspiel dieser beiden Werdegänge dürften in der New Economy eine höhere Wirtschaftsleistung und höhere Beschäftigung möglich werden, ohne dass gleichzeitig der Inflationsdruck steigt.

Dieser mögliche Umbruch kann für die geldpolitische Strategie bedeuten, dass Akzente in der Beurteilung der einzelnen monetären, realwirtschaftlichen und finanziellen Indikatoren zu verschieben sind. Indes wird unabhängig von einer New Economy das Ziel der Geldpolitik fortbestehen, nämlich Preisstabilität zu wahren.

Bedeutung der nationalen Budgets

Während die geld- und währungspolitischen Entscheidungen zentralisiert wurden, bleiben die wirtschaftspolitischen Entscheidungen in den Händen der nationalen Regierungen. Aber auch sie müssen koordiniert werden, um einen ausgewogenen Policy-Mix im Euro-Raum und einen starken künftigen Euro zu sichern. Im Zentrum dieser Abstimmung stehen die nationalen Budgets. Das hat mehrere wichtige Gründe.

Erstens brauchen die Euroländer einen vergrößerten Spielraum in der Fiskalpolitik, um konjunkturelle Abweichungen vom Durchschnitt des Euroraumes sowie länderspezifische Schocks durch die Fiskalpolitik mildern zu können. Denn die einheitliche Geldpolitik darf auf solche länderspezifische Entwicklungen keine Rücksicht nehmen.

Zweitens droht eine nicht tragfähige Haushaltspolitik die Wirksamkeit der Geldpolitik zu beeinträchtigen. Kommt ein Mitgliedstaat in finanzielle Schwierigkeiten, ist es wahrscheinlich, dass die Finanzmärkte nicht nur auf dessen Schuldtitel eine Risikoprämie aufschlagen, sondern auch auf die Anleihen der anderen Euroteilnehmerstaaten. Damit würden alle Teilnehmer an der Währungsunion die Kosten für diese unsolide Budgetpolitik tragen.

Drittens können überhöhte Fehlbeträge bei den Finanzmarktteilnehmern Befürchtungen auslösen, dass die Regierung erhöhten Druck in Richtung niedrigerer Zinsen ausübt, um die Rückführung der Staatsschulden zu erleichtern. Diese Befürchtung kann die stabilitätspolitische Glaubwürdigkeit der Geldpolitik und damit die Stärke des Euro untergraben und zu einer Erhöhung der Inflationserwartungen beitragen.

Um diesen inflationären Tendenzen entgegenzuwirken, müsste die Notenbank die Zinsen anheben anstatt sie zu senken - das Ergebnis wäre ein ernster Konflikt zwischen fiskal- und geldpolitischen Behörden mit freilich ungewissem Ausgang.

Aus den genannten Gründen ist die Koordination der nationalen Budgetpolitiken im Maastricht-Vertrag festgelegt und im Stabilitäts- und Wachstumspakt operationalisiert worden. Letzterer verpflichtet die Teilnehmerländer, ihre Budgetpolitik so auszurichten, dass mittelfristig ein nahezu ausgeglichener Haushalt oder Überschuss erreicht wird. Auch die neue österreichische Bundesregierung hat angekündigt, das gesamtstaatliche Defizit bis zum Ende der laufenden Legislaturperiode auf nahezu Null zu senken.

Eine stärkere Integration und Vertiefung der europäischen Finanzmärkte ist ein weiteres Schlüsselelement für einen zukünftigen stabilen und gesunden Euro. Denn: Effiziente Geld- und Anleihemärkte garantieren eine schnelle Transmission geldpolitischer Impulse, verbessern die Allokation der Ersparnisse und stimulieren damit die Investitionstätigkeit, vor allem in Klein- und Mittelbetriebe mit Bedarf an Venture Capital. In einer Welt ungehinderter Kapitalflüsse und technischer Ausstattungen, die die Umsetzungsgeschwindigkeit von Portfolioentscheidungen permanent erhöhen, wirkt jede noch so kleine Barriere zwischen innereuropäischen Finanzmärkten als unangenehmer Wettbewerbsnachteil.

Nach dem Blick auf den jungen Euro und der Erläuterung seiner künftigen Erfolgskomponenten abschließend eine Bewertung der aktuellen Wirtschaftspolitik im Euroraum.

Die aktuelle Wirtschaftspolitik

Nach einer Durststrecke in den letzten Jahren läuft die Konjunktur sowohl im Euroraum als auch in Österreich gegenwärtig ausgesprochen gut. Der Konjunkturaufschwung hat sich seit Jahresbeginn deutlich verfestigt und fußt nun auf einer breiteren Basis. Dazu einige Eckdaten: Im ersten Quartal 2000 ist das Bruttoinlandsprodukt im Euroraum um 3,2 Prozent im Vergleich zum Vorjahresquartal gestiegen. Das impliziert eine leichte Beschleunigung gegenüber dem Vorquartal, als das Jahreswachstum noch 3,1 Prozent betragen hatte. Dieses erfreuliche Ergebnis ist vor allem auf die verstärkte Investitionstätigkeit, aber auch auf ein verstärktes Exportwachstum zurückzuführen. Das Wachstum der Ausfuhren im ersten Quartal beschleunigte sich auf 12,6 Prozent.

Es sei jedoch erwähnt, dass die USA im ersten Quartal 2000 ein Wachstum von 5 Prozent und damit erneut eine kleine Wachstumsbeschleunigung gegenüber der Vorperiode erzielt hat. Die in den letzten Jahren entstandene Wachstumsdiffe- renz gegenüber den USA bleibt also vorerst bestehen.

Dennoch bin ich überzeugt, dass Europa - gleich den USA - genug Potenzial für eine New Economy hat, vorausgesetzt, dass wir zu weiteren strukturellen Reformen bereit sind. Insbesondere müssen wir noch energischer versuchen, die Telekommunikation in allen Bereichen zu fördern, vorhandene Rigiditäten auf den Arbeits-, Güter- und Dienstleistungsmärkten zu beseitigen, ein unternehmerfreundlicheres Umfeld zu schaffen sowie Strukturen und Praktiken der Kapitalmärkte zu verbessern. Dabei sollte der Euro formend und verbindend auf die Märkte wirken und seinerseits Kraft aus den strukturellen Reformen schöpfen.

Dr. Kurt Pribil studierte Betriebswirtschaft in Wien und trat 1982 in die Österreichische Nationalbank ein. Seit 1999 war er als wirtschaftspolitischer Berater von Wirtschaftsminister resp. Vizekanzler Schüssel tätig. Seit Dezember 1999 ist er Leiter der Abteilung für die Analyse wirtschaftlicher Entwicklungen in der Österreichischen Nationalbank.