Eine kleine Revolution, aus der Not geboren

In den vergangenen Wochen fanden zwei wichtige Ereignisse mit immenser Bedeutung für die europäische Wirtschaftspolitik statt. Das erste war das Urteil des deutschen Bundesverfassungsgerichts vom 5. Mai, mit dem die massiven Anleiheankaufprogramme der Europäischen Zentralbank in ausdrücklichem Widerspruch zur Rechtsprechung des Europäischen Gerichtshofs zumindest teilweise als unerlaubte Überschreitung des Mandats der Zentralbank in Richtung der fiskalpolitischen Kompetenzen Deutschlands verworfen werden. Es verpflichtet die deutsche Regierung, sie nicht einfach so zu akzeptieren.

Faktisch beendet dieses Urteil das "Whatever it takes"-Versprechen des damaligen EZB-Präsidenten Mario Draghi aus dem Jahr 2012. Es macht auch klar, dass eine Kreditfinanzierung von Maßnahmen zur Überwindung der wirtschaftlichen Folgen der Corona-Krise in bereits hochverschuldeten EU-Ländern wie Italien, Spanien oder Griechenland an ihre Grenzen stößt. Es besteht das Risiko, dass die Kapitalmärkte wieder wie 2012 eine noch höhere öffentliche Verschuldung nicht akzeptieren werden. Dann wäre die Währungsunion wieder in ihrem Bestand gefährdet, falls es der Zentralbank nicht möglich wäre, sie mit unbeschränkten Anleiheankäufen zu stabilisieren. Ein neues Instrument ist also notwendig.

Fundamentaler Konstruktionsfehler

Das zweite Ereignis folgte nur zwei Wochen später: der Vorschlag der deutschen Kanzlerin Angela Merkel und des französischen Präsidenten Emmanuel Macron für einen Wiederaufbaufonds im Umfang von 500 Milliarden Euro. Die Mittel sollen Ländern und Branchen, die besonders stark von der Corona-Krise betroffen sind, als Zuwendungen zufließen. Zur Finanzierung soll sich die EU-Kommission auf den Kapitalmärkten verschulden, die Rückzahlung soll aus dem EU-Haushalt über 20 Jahre erfolgen. Dieser Vorschlag könnte das erforderliche neue Instrument liefern.

Wenn wir beide Ereignisse miteinander verbinden, finden wir zunächst, dass der Wiederaufbaufonds die Notwendigkeit einer Bekämpfung europaweiter Krisen allein durch außergewöhnliche geldpolitische Maßnahmen reduziert, umso mehr, als deren Effektivität mit deren Umfang sinkt. Viele Ökonomen sehen das Fehlen eines fiskalpolitischen Pendants zur Europäischen Zentralbank (EZB) als fundamentalen Konstruktionsfehler der Währungsunion, der zu einer Vertiefung der Krise in den peripheren Ländern und zu einer verzögerten Erholung des gesamten Währungsraums nach der Euro-Krise beigetragen hat. Der Merkel-Macron-Vorschlag öffnet den Weg aus einem Vertragskonstrukt, dessen wissenschaftliche Basis unter Ökonomen nur noch wenig akzeptiert wird. Der Vorschlag sieht also aus wie eine kleine Revolution - aus der Not geboren.

Bevor jedoch die Verhandlungen auf europäischer Ebene etwas Handfestes hervorbringen, ist eine Reihe schwieriger Probleme zu lösen, zu denen die Finanzierung des anvisierten Mittelumfangs von 500 Milliarden Euro auf den Finanzmärkten gehört. Artikel 310 (1) des Vertrages über die Arbeitsweise der Europäischen Union - ein Element des Primärrechts der EU - verlangt den Ausgleich der Budgetausgaben des EU-Haushalts durch entsprechende Einnahmen.

Diese Regel ist noch strenger als die Bestimmungen des Stabilitäts- und Wachstumspaktes von 1997 und ihre Verschärfung durch den Fiskalvertrag von 2012 für die Fiskalpolitik der Mitgliedstaaten. Deshalb verlangt die Schuldenaufnahme eine Änderung des EU-Vertrages mit Einstimmigkeit im Rat, die wiederum zu unterschiedlichen Ratifizierungsprozeduren führt, die zeitaufwendig sind und unerfreuliche Überraschungen bieten können. Vielleicht könnte das Problem gelöst werden, indem der Wiederaufbaufonds nicht Teil des EU-Budgets wird, sondern eine rechtlich unabhängige Körperschaft der EU-Länder im Rahmen des Sekundärrechts. Beispiele dafür sind der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) und die Europäische Investitionsbank (EIB). Leider schweigt Merkels und Macrons Vorschlag an dieser Stelle.

Methoden der Kreditaufnahme und des Schuldendienstes unklar

Auch die Methoden der Kreditaufnahme und des Schuldendienstes sind unklar, ebenso die möglichen Belastungen für den EU-Haushalt. Der Vorschlag spricht unpräzise über Kreditaufnahme und Tilgung aus dem EU-Budget über 20 Jahre. Die Begriffe Tilgung plus Zinszahlung beziehen sich gewöhnlich auf die Annuität aus einer Darlehensaufnahme im Bankensektor. Bankkredite sind allerdings unüblich für die Schuldenaufnahme des öffentlichen Sektors.

Die Mitgliedsländer finanzieren ihre Defizite fast ausschließlich durch die Ausgabe von fest-verzinslichen Anleihen verschiedener Fälligkeit auf den Kapitalmärkten. Die Rückzahlung erfolgt bei Fälligkeit der Anleihe. Eine Rückzahlung von Anleihen kürzerer Laufzeit wird häufig revolvierend, also durch die Ausgabe neuer Anleihen finanziert. Im Falle des Wiederaufbaufonds könnte eine revolvierende Finanzierung eine finale Rückzahlung erst weit hinter dem Ende seiner Aktivitäten ermöglichen.

Bei einer aus finanzpolitischer Sicht zu präferierenden Anleihefinanzierung würden nur Zinszahlungen effektiv den jährlichen Haushalt der EU belasten. Mit einer vorsichtigen Schätzung (2 Prozent) beliefe sich der jährliche Zinsaufwand auf etwa 10 Milliarden Euro. Vorausgesetzt, die Mittel werden nicht aus anderen Verwendungen abgezogen, würden zum, Beispiel auf Deutschland rund 2,5 Milliarden Euro zusätzlich entfallen, auf Österreich etwa 250 Millionen Euro. Aber wenn der vorgeschlagene Wiederaufbaufonds die Wirtschaft und die Steuereinnahmen in den betroffenen Mitgliedsländern stabilisiert, dann sollte es kein echtes Finanzierungsproblem geben.

Vier EU-Staaten - die Nettozahler Österreich, Dänemark, Schweden und Niederlande - haben am Wochenende einen Gegenvorschlag präsentiert, dessen Kern eine ausschließlich konditionierte Kreditvergabe beinhaltet. Ein Kompromiss wird also notwendig; das ist allerdings Brüsseler Business as usual. Zu erwarten ist wohl eine Mischung aus günstigen Krediten und nicht-rückzahlbaren Zuschüssen mit einer klaren Dominanz Letzterer. Das wäre wohl für jene Länder, die besonders von der Corona-Krise getroffen sind, aber wenig Lust für eine weitere Erhöhung ihrer öffentlichen verspüren, ebenso akzeptabel wie für die Gruppe der "Sparsamen Vier".